導(dǎo)語(yǔ)：近期橡膠系品種表現(xiàn)強(qiáng)勢(shì)，其中RU主力合約本周一收盤封在漲停板，RU周度漲幅達(dá)9.6%；RU月度漲幅達(dá)15.1%，且超過2023年全年價(jià)格漲幅。RU近期的連續(xù)上漲主要?dú)w于以下幾點(diǎn)原因：1． 國(guó)內(nèi)現(xiàn)貨高庫(kù)存，導(dǎo)致國(guó)內(nèi)現(xiàn)貨偏低估；2．泰國(guó)減產(chǎn)效應(yīng)延續(xù)疊加外需恢復(fù)，驅(qū)動(dòng)原料價(jià)格上漲；3．國(guó)內(nèi)輪胎產(chǎn)量處于高位，疊加政策刺激吸引資金關(guān)注。
一、國(guó)內(nèi)現(xiàn)貨高庫(kù)存，導(dǎo)致國(guó)內(nèi)現(xiàn)貨偏低估
據(jù)隆眾資訊數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，國(guó)內(nèi)橡膠社會(huì)庫(kù)存約156萬噸，處于近5年高位，高庫(kù)存對(duì)國(guó)內(nèi)價(jià)格形成較大壓制。而從主要進(jìn)口來源國(guó)泰國(guó)來看，自2023年4季度以來，混合膠加工成本持續(xù)高于中國(guó)現(xiàn)貨價(jià)格，其中今年以來，泰國(guó)受進(jìn)入割膠淡季影響，原料價(jià)格不斷上漲，國(guó)內(nèi)現(xiàn)貨價(jià)格貼水泰國(guó)加工成本幅度不斷擴(kuò)大，極值約190美元/噸。因此，在國(guó)內(nèi)高庫(kù)存壓制下，國(guó)內(nèi)出現(xiàn)橡膠價(jià)值洼地。
二、泰國(guó)減產(chǎn)效應(yīng)延續(xù)疊加外需恢復(fù)，驅(qū)動(dòng)原料價(jià)格上漲
由于一季度全球橡膠產(chǎn)量處于低產(chǎn)期，最大產(chǎn)膠國(guó)泰國(guó)在2月末基本停割，因此一季度全球橡膠消費(fèi)主要消耗2023年結(jié)轉(zhuǎn)庫(kù)存。而泰國(guó)2023年受干旱和不規(guī)律降雨影響，產(chǎn)量呈現(xiàn)下滑，根據(jù)泰國(guó)出口數(shù)據(jù)顯示，2023年泰國(guó)橡膠出口444萬噸，累計(jì)同比下滑13%。上游減產(chǎn)造成工廠原料庫(kù)存偏低，根據(jù)泰國(guó)工業(yè)經(jīng)濟(jì)辦公室數(shù)據(jù)顯示，2024年1月塊狀橡膠庫(kù)存指數(shù)97.04，位于季節(jié)性中低位。同時(shí)，海外需求一季度呈現(xiàn)邊際好轉(zhuǎn)，泰國(guó)1月對(duì)海外市場(chǎng)出口橡膠17.3萬噸，環(huán)比增加14.9%，同比增加18.9%。海外需求恢復(fù)疊加自身原料庫(kù)存偏低，驅(qū)動(dòng)橡膠原料價(jià)格上漲。
從外盤來看，本輪橡膠上漲行情是由日本TOCOM橡膠市場(chǎng)率先啟動(dòng)，TOCOM橡膠合約今年以來上漲約40%，而滬膠RU漲幅僅8%，TOCOM橡膠漲幅遠(yuǎn)大于內(nèi)盤RU合約。觀察歷史數(shù)據(jù)，滬膠RU合約和日本TOCOM橡膠合約漲跌方向趨于一致，主要原因在于煙片膠是二者共同可交割品，而煙片膠的原材料主要來自泰國(guó)，泰國(guó)原料上漲帶動(dòng)煙片膠價(jià)格抬升，而滬膠還存在全乳膠交割品，煙片價(jià)格上漲對(duì)日膠影響要大于滬膠，因此滬膠漲幅小于日膠，但煙片膠價(jià)格上漲為RU打開上方空間。
從內(nèi)盤來看，滬膠RU大漲驅(qū)動(dòng)更多來自濃乳端。當(dāng)前泰國(guó)進(jìn)入低產(chǎn)期，膠水原料產(chǎn)出偏緊，截止目前，國(guó)內(nèi)泰國(guó)濃乳膠價(jià)格約12600元/噸，位于季節(jié)性高位。由于存在一定替代效應(yīng)，國(guó)產(chǎn)濃乳膠價(jià)格隨泰國(guó)濃乳膠價(jià)格走高，處于約11600元/噸，折干膠價(jià)格約19300元/噸。由于濃乳膠和滬膠交割品全乳膠原料均屬于膠水端，因此國(guó)內(nèi)3月底開割之前，市場(chǎng)易擔(dān)心濃乳膠對(duì)全乳產(chǎn)生原料分流。而從2月來看，濃乳膠（折干）價(jià)格升水RU2501合約3000至4000元/噸，位于季節(jié)性高位。市場(chǎng)預(yù)期，開割初期價(jià)格較好的濃乳將對(duì)全乳交割品分流一部分膠水原料，從而造成RU2501合約可交割倉(cāng)單數(shù)量減少。因此，泰國(guó)的高原料價(jià)格對(duì)國(guó)內(nèi)RU盤面形成上漲驅(qū)動(dòng)。
三、國(guó)內(nèi)輪胎產(chǎn)量處于高位，疊加政策刺激吸引資金關(guān)注
受外貿(mào)出口訂單和新能源汽車市場(chǎng)火熱影響，國(guó)內(nèi)輪胎市場(chǎng)開工處于高位，根據(jù)隆眾統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，截止2月份，國(guó)內(nèi)半鋼胎和全鋼胎累計(jì)合計(jì)產(chǎn)量1.14億條，累計(jì)同比增長(zhǎng)20%。此外，今年3月7日國(guó)務(wù)院印發(fā)《推動(dòng)大規(guī)模設(shè)備更新和消費(fèi)品以舊換新行動(dòng)方案》的通知，方案重點(diǎn)提出：推進(jìn)重點(diǎn)行業(yè)設(shè)備更新改造、加快建筑和市政基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域設(shè)備更新、支持交通運(yùn)輸設(shè)備和老舊農(nóng)業(yè)機(jī)械更新、提升教育文旅醫(yī)療設(shè)備水平等具體方面措施。政策公布后，市場(chǎng)資金對(duì)滬膠關(guān)注度快速提升，盤面總持倉(cāng)量自3月7日的22.3萬手增至3月18日的30.5萬手，累計(jì)增幅達(dá)37%。國(guó)內(nèi)輪胎高產(chǎn)量疊加政策端導(dǎo)致的資金關(guān)注度提升，對(duì)RU形成較強(qiáng)驅(qū)動(dòng)。
總結(jié)來看，本輪橡膠上漲偏向于認(rèn)為主要是上游前期減產(chǎn)傳導(dǎo)至下游引發(fā)的原料價(jià)格上漲，疊加國(guó)內(nèi)刺激政策吸引多頭資金入場(chǎng)等因素共同推動(dòng)。后續(xù)來看，本輪盤面上漲實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)鏈利潤(rùn)由下游向上游分配，50+泰銖/公斤杯膠原料價(jià)格對(duì)膠農(nóng)割膠積極性具有明顯刺激，但中南半島在4月之前處于旱季，原料產(chǎn)出偏少，預(yù)計(jì)短期成本端支撐格局仍延續(xù)。但從中長(zhǎng)期來看，滬膠RU盤面價(jià)格處于中高位，帶來期現(xiàn)價(jià)差空間擴(kuò)大，套利加倉(cāng)驅(qū)動(dòng)增加，RU遠(yuǎn)月合約仍面臨較大期現(xiàn)回歸壓力。此外，若5月海外主產(chǎn)區(qū)順利開割，高價(jià)原料預(yù)計(jì)仍較難持續(xù)，成本端支撐力度減弱。非標(biāo)價(jià)差疊加后續(xù)開割上量壓力，對(duì)橡膠中長(zhǎng)期走勢(shì)仍持偏空思路。風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)：極端天氣擾動(dòng)、美聯(lián)儲(chǔ)降息政策超預(yù)期。
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